– El déficit primario del sector público nacional pasó de 0,2 % del PIB en 2011 a un estimado de 3,6 % del PIB en 2015. A este deterioro se suma el peso creciente de intereses y vencimientos de capital, por lo que este año las necesidades financieras del Estado alcanzarán el equivalente a 7,3 puntos del PIB, el doble del guarismo de 2011
– Simultáneamente, el gobierno se enfrenta a restricciones legales y al limitado nivel de las reservas para cubrir todos los compromisos con el aporte del Banco Central. Por ende, en 2015 se plantea la novedad de una masa muy importante de recursos, equivalente a 2,2 % del PIB, que el sector público deberá obtener en el mercado, en pesos pero también en dólares (por la importancia del vencimiento del BODEN 2015)
– Quedará para el próximo gobierno la racionalización de las cuentas públicas. La partida de gasto que canaliza los subsidios a empresas (gas, electricidad, agua y transporte) alcanzó en 2014 el equivalente a 5,2 puntos del PIB
En materia macroeconómica, durante lo que resta de 2015 se espera que el gobierno mantenga el comportamiento de política fiscal y monetaria llevado a cabo en los últimos años, y que se centre en evitar medidas que disparen adicionales caídas de salarios y consumo, o cualquier otro tipo de costo político. Difícilmente se avance en la solución de alguno de los importantes problemas macro y desequilibrios existentes. Inclusive, es probable que la política expansiva tome mayor impulso en los próximos meses antes de las elecciones, y que los salarios terminen cerrando hasta levemente por encima de la inflación, lo cual podría recuperar marginalmente el consumo privado. En un contexto deficitario y con graves dificultades para acceder al financiamiento privado, la asistencia del BCRA se ha vuelto cada vez más importante, operando en sus límites legales. Desde 2014 tuvo lugar un aumento muy elevado de la emisión destinada a financiar el sector público, por lo que fue necesaria una fuerte política de esterilización mediante Lebac, de modo que la base monetaria creciera en 2014 un 23%.
Los datos existentes hasta el momento muestran que las erogaciones del sector público nacional siguen creciendo interanualmente (35,9%) más que los ingresos netos de ayudas del BCRA y que, por ende, el déficit primario exhibe en enero una suba del 169% anual. Así, crece la emisión del BCRA para financiar al Tesoro aumentan 42,3% en el primer trimestre y, dado que también sube mucho la emisión compensadora de Lebac (157%), la base monetaria crece al 29% anual (contra 23% el año pasado). Si durante 2015 el gasto aumentara a la misma velocidad que los ingresos, el déficit primario sería de $150.000 millones. Pero cada punto de brecha entre suba de gasto e ingreso equivale a $10.000 millones de déficit adicional.
Al creciente deterioro fiscal (el déficit primario pasó de 0,2% del PIB en 2011 a un estimado del 3,6% en 2015) se agrega el también peso creciente de intereses y capital de la deuda pública que vence. Así, las necesidades financieras del sector público nacional pasaron de 3,6% del PIB en 2011 al doble en 2015, un estimado de 7,3% del PIB. Cómo se enfrentó dicha necesidad de fondos en un país sin acceso al financiamiento? Echando mano a diversas fuentes de fondos internas. Desde 2011 el uso de reservas del BCRA para pagar deudas pasó de 1% del PIB, hasta el equivalente a 2,2% en 2015. Como eso no fue suficiente desde 2012 aumentaron notablemente los adelantos del BCRA al Tesoro, cuando representaron 2,2% del PIB. Desde 2013 el envío de Utilidades del BCRA al Tesoro también excedió de 1% del PIB, hasta el 1,8% observado en 2014, valor similar al que se espera para 2015. La novedad es que en 2015 el gobierno nacional requerirá un financiamiento adicional por 2,2 puntos del PIB, contra 0,6 en 2014. Los límites legales y patrimoniales que enfrenta el BCRA han hecho que el Tesoro vuelva a emitir deuda en el mercado local, y que en lo que queda del año deba encontrar alguna posibilidad de emitir también deuda en dólares, especialmente para reemplazar los vencimientos del Boden 2015 (algo más de 6 mil millones de dólares). De lo contrario las reservas del BCRA sufrirán excesivamente este año, y llegarán prácticamente exhaustas a 2016.
En 2016 existirán menores vencimientos de deuda en moneda extranjera (8.800 millones de dólares), al descontarse que se refinancie la Letra con el BCRA con que se pagó al FMI en 2009, pero ya no podrán usarse Reservas del BCRA para pagar deuda, dado el nivel crítico en que quedarán al final del corriente año si bien suman más de 30.000 millones, las reservas netas de pasivos a corto plazo suman aproximadamente la mitad de esa cifra. En consecuencia, el año entrante el nuevo gobierno deberá obtener financiamiento adicional por alrededor de 3 puntos del PIB. En ese contexto, torna vital encontrar una solución al problema de los holdouts, que permita el acceso al crédito externo a más tardar en 2016.
Quedará para el futuro gobierno la racionalización de las cuentas públicas y la eliminación del déficit primario. Dentro del gasto, el principal candidato para liberar recursos son los subsidios a empresas (gas, electricidad, agua, transporte, etc.) que en 2014 representaron un 5.2% del PIB. Dicha reducción permitirá (rápida o gradualmente) eliminar el déficit primario y también ayudar a compensar recursos que puedan perderse por la necesaria disminución en la presión tributaria.
por Marcelo Capello y Néstor Grión
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