La biblioteca está dividida sobre si el crecimiento de este año gatillará o no el pago del cupón PBI, y Economía y Regiones suma hoy un punto a favor de la idea que el producto de este año no superará el 3,14% necesario para el pago.
La sensación térmica del nivel de actividad ha mejorado en el primer semestre de 2013. Esta
mejora es explicada principalmente por cinco variables. Por un lado, se destaca la buena (no
record) cosecha, los buenos precios internacionales de soja y el repunte de las exportaciones
de automotores a Brasil. Por el otro, el dinamismo del consumo y la construcción impulsados
por el gasto público (y emisión monetaria) y el efecto estadístico (positivo) de una base de
comparación muy baja.
Ahora bien, de las cinco variables que apuntalan la mejora del nivel de actividad, el Gobierno
sólo maneja el gasto público y la emisión monetaria que lo financia. El ritmo de liquidación de
la cosecha depende de los productores / exportadores y su volumen depende del clima. Los
precios internacionales de la soja dependen fundamentalmente de la política monetaria de
EEUU y de la fortaleza del dólar y de los vaivenes de la oferta y demanda de su mercado. Por
otro lado, el nivel de actividad de Brasil depende positivamente del ingreso de capitales a su
economía, que es función positiva de la liquidez internacional y las expectativas de política
monetaria expansiva de EEUU. En pocas palabras, el nivel de actividad doméstico -explicado
por cosecha, el precio de la soja y Brasil- es función de variables que se encuentran totalmente
fuera del alcance de manejo del Gobierno. A su vez, el efecto estadístico, que también está
jugando a favor, depende únicamente de los “números” del mismo período del año anterior.
Efecto estadístico: La futura sostenibilidad de la reciente mejora del nivel de actividad
dependerá del desempeño de estas cinco variables. El efecto estadístico será aún mayor y
jugará más favor en el segundo y tercer trimestre de este año, porque esos períodos fueron
los de menor nivel de actividad en 20121. De esta manera, el componente estadístico del
crecimiento del segundo y tercer trimestre de este año superará probablemente al que tuvo
lugar en los primeros tres meses del año. Sin embargo, ese efecto estadístico positivo
disminuiría en el cuarto trimestre de 2013 y también en 2014, cuando la base de comparación
sea más elevada.
Política macroeconómica: El gasto público y la emisión monetaria, variables manejadas por
el Gobierno, se acelerarían en los últimos cinco meses, contribuyendo a un apalancamiento
adicional a la actual recuperación económica.
Sin embargo, focalizando el análisis en el largo plazo y pensando en 2014, las políticas fiscales y
monetarias expansivas, que se aplican en la actualidad para apuntalar el nivel de actividad,
acrecientan las inconsistencias de política económica y los problemas estructurales sin
resolver. Si nada cambiara, las reservas del BCRA llegarán a USD35,300 MM en diciembre de
este año y descenderían hasta USD26.000 MM hacia fines de 2014.
Sin cambios en la actual política monetaria, la relación base monetaria / reservas (tipo de
cambio de cobertura) aumentaría de $8.40 por dólar (actual) a $11.60 (fin 2013) y $21 (fin
2014)
. En pocas palabras, las políticas fiscales y monetarias apuntalan la recuperación de la
actualidad a expensas de mayores inconsistencias económicas y menor crecimiento futuro.
Precio de la soja: La soja seguiría jugando a favor en lo que resta del año, pero con algo
menos de fuerza. En la actualidad se ha liquidado un 55% de la soja y sus precios futuros
tienen a bajar. El futuro en Chicago se comercializa a 442 (septiembre’13) y 432
(noviembre’13) dólares por tonelada. En este escenario, creemos que lo más probable sería
que la soja se terminara de liquidar en el tercer trimestre y su efecto positivo sobre el nivel
de actividad desapareciera en los últimos tres meses del año.
En el largo plazo, la curva de futuros marca que en 2014 (U$D 435) el precio promedio de la
tonelada de soja descendería un 14% en relación al precio promedio de la soja en 2013
(usd513). En este contexto, la contribución de la soja al proceso de crecimiento económico se
reduciría en el próximo año.
Nivel de actividad de Brasil: Tampoco Brasil ayudaría a que Argentina creciera más
fuertemente en la segunda mitad del año. Las estimaciones de crecimiento de Brasil han sido
reducidas para el segundo semestre de 2013. El menor ingreso de capitales y la depreciación
del real ajustan su crecimiento hacia la baja. Paralelamente, su inflación doméstica se ubica en torno a la banda superior de la meta, lo cual anticipa que el Banco Central de Brasil (BCB)
proseguirá subiendo la tasa de interés de referencia.
En pocas palabras, de las cinco variables que en la actualidad están favoreciendo la
recuperación del nivel de actividad, sólo las políticas fiscal y monetaria expansivas del
Gobierno Nacional podrían mantener su efecto positivo a lo largo de todo este año.
Por el contrario, el efecto positivo del arrastre estadístico si bien aumentaría en el segundo
y tercer trimestre, mermaría marcadamente en los últimos tres meses.
Paralelamente, el efecto positivo de la soja disminuiría paulatinamente hasta desaparecer
por completo en el cuarto trimestre y el aporte positivo de Brasil no aumentaría o bajaría
en lo que resta del año.
De esta manera, la tasa de crecimiento del cuarto trimestre de 2013 sería menor que la
de los dos trimestres previos.
El nivel de las exportaciones 2013 (+6.7% interanual), que revisamos hacia la baja, no alcanza
para dinamizar lo suficiente la actual recuperación económica. De hecho, estimamos una
tasa de crecimiento baja de la economía (2.5%) para 2013; tan sólo 1.2 punto porcentual por
encima de nuestra estimación de crecimiento de 2012 (1.3%).
